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　　今年首只50年期超長期特別國債遇冷“發(fā)飛”。

　　5月23日，今年超長期特別國債首只50年期品種發(fā)行落地，加權(quán)平均中標(biāo)利率為2.1% ，高于銀行間債市同期限債券收益率，較2月同期限國債續(xù)發(fā)行時的收益率低點上行約19BP（基點）。當(dāng)天二級市場長債利率明顯向上拉升，午后有所回落。

　　受訪人士認(rèn)為，隨著市場對關(guān)稅影響的逐步消化，債市交易邏輯重點聚焦供給壓力和資金面情況。在降準(zhǔn)落地后，資金價格整體不降反升，進(jìn)一步引起市場對寬貨幣持續(xù)性的擔(dān)憂。從國債發(fā)行情況來看，包括50年超長期特別國債在內(nèi)，23日財政部合計發(fā)行國債3900億元，今年前4個月累計發(fā)行國債4.69萬億元，較去年同期增加超萬億元。

　　當(dāng)天，央行超量續(xù)作MLF（中期借貸便利）5000億元，為連續(xù)第三個月超量續(xù)作MLF。面對資金面跨月，多數(shù)機(jī)構(gòu)對資金面均衡持樂觀態(tài)度，但央行操作和態(tài)度仍是焦點。

　　50年超長期特別國債中標(biāo)利率2.1%

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　　5月23日，財政部發(fā)行2025年首只50年期超長期特別國債。招標(biāo)結(jié)果顯示，該期債券招標(biāo)規(guī)模500億元，實際發(fā)行規(guī)模500億元，中標(biāo)利率2.1%。

　　相比市場上交易的50年期特別國債“24特別國債03 ”前一日收益率收盤價2.0175% ，“25特別國債03”中標(biāo)利率高出約8BP，明顯“發(fā)飛”。今年2月，2024年記賬式附息（七期）國債（50年期）續(xù)發(fā)行時，經(jīng)招標(biāo)確定的續(xù)發(fā)行價格為124.68元，折合年收益率為1.91% 。

　　同日，財政部還發(fā)行了10年期和3年期國債，規(guī)模均為1700億元，中標(biāo)利率分別為1.67%、1.46%，較市場上同期限國債活躍券前一日收盤價分別低1BP和3BP左右。

　　一般來說，債券以高于二級市場收益率的票面利率發(fā)行，意味著新發(fā)行債券吸引力偏弱，需要以更高的預(yù)期收益吸引資金，反映出市場看多做多的積極性不強(qiáng)。尤其對于中長期限債券，保險資金等配置盤力量相比交易盤往往更為關(guān)鍵。

　　上述投標(biāo)結(jié)果公布后，二級市場上長債收益率出現(xiàn)明顯攀升，“24特別國債03 ”一度跳漲至2.07% ，最終收于2.055%，全天上行3.75BP。“24附息國債07”收益率也上行2.51BP至2.04%。同時，30年期國債活躍券“23附息國債23”收益率也一度上行至1.93%附近，午后逐步回落，最終收于1.915%，與前一日收盤價持平；10年期國債活躍券“25附息國債04 ”收益率盤中一度上行至1.7%以上，最終收于1.689%。

　　國債期貨方面，23日，國債期貨午盤全線下跌，其中，30年期主力合約跌0.16%，10年期主力合約跌0.07%，5年期主力合約跌0.03% ，2年期主力合約跌0.01% 。隨著市場午后情緒回溫，國債期貨全線收漲，30年期主力合約漲0.04%報119.600元，10年期主力合約漲0.04%報108.850元。

　　受訪的固收人士認(rèn)為，周五債市的“先抑后揚(yáng)”與當(dāng)日國債供給沖擊有關(guān)?！?0年期國債加權(quán)利率1.67%，邊際1.69% ，邊際倍數(shù)4.9倍，基本符合預(yù)期，但50年期超長特別國債2.1%的加權(quán)利率較二級市場高達(dá)7BP ?！l(fā)飛’信號觸發(fā)國債期貨主力合約破位下跌，空頭情緒迎來集中宣泄。”浙商銀行FICC團(tuán)隊分析認(rèn)為，23日早盤因利率債供給壓力引發(fā)的市場擔(dān)憂在發(fā)行結(jié)果落地后逐步消化，午后情緒明顯回暖，呈現(xiàn)利空出盡后的反轉(zhuǎn)行情。

　　這也是近期債市膠著態(tài)勢的延續(xù) 。浙商銀行FICC團(tuán)隊分析認(rèn)為，這一方面是因為負(fù)債端壓力顯現(xiàn)，存款利率調(diào)降后大行攬儲難度上升，推升同業(yè)存單發(fā)行利率，二級市場1年期存單收益率上行約2BP至1.70%，加劇資金面預(yù)期擾動；二是市場對日內(nèi)3900億國債供給沖擊的避險情緒持續(xù)發(fā)酵。

　　資金面擔(dān)憂緣何難緩解

　　有債券研究人士對第一財經(jīng)表示，隨著關(guān)稅談判取得進(jìn)展和降準(zhǔn)降息落地，債市邏輯短期將進(jìn)一步聚焦供需平衡，資金面能否配合供給壓力保持寬松局面是關(guān)鍵，央行是否重啟國債買賣也值得關(guān)注。

　　今年以來，國債發(fā)行規(guī)模較往年同期陡增。據(jù)中債登最新披露數(shù)據(jù)，今年前4個月，記賬式國債累計發(fā)行4.69萬億元，較去年同期高1.23萬億元，累計凈增量為1.69萬億元，較去年同期高1.26萬億元。綜合考慮地方債和政策性金融債發(fā)行情況，1月～4 月利率債累計發(fā)行10.56萬億元，較去年同期增加3.31萬億元；利率債累計凈增5.32萬億元，較去年同期增加3.69萬億元。

　　根據(jù)財政部此前披露的債券發(fā)行安排，2025年超長期一般國債發(fā)行在今年前4個月和后兩個月較為密集，超長期特別國債在上半年發(fā)行頻率較高的月份是5月，下半年是8月和9月。截至目前，今年超長期特別國債累計發(fā)行規(guī)模為3630億元。

　　2025年政府工作報告明確，今年擬發(fā)行1.3萬億元超長期特別國債，比去年增加3000億元，同時將發(fā)行5000億元特別國債，支持國有大型商業(yè)銀行補(bǔ)充資本。目前，中國銀行、交通銀行、郵儲銀行向特定對象發(fā)行A股股票的申請已獲證監(jiān)會同意注冊批復(fù)。

　　“隨著本周巨量利率債發(fā)行落地，市場最大利空因素已基本消化。 ”浙商銀行FICC團(tuán)隊在報告中預(yù)測，5月末資金面波動及基本面修復(fù)節(jié)奏將成為市場焦點，但在貨幣政策呵護(hù)態(tài)度較為明確的背景下，整體債市支撐依然穩(wěn)固。

　　浙商證券固收報告也認(rèn)為，未來一周，資金面迎來跨月，政府債凈繳款規(guī)模上升，考慮到央行的呵護(hù)態(tài)度，資金面預(yù)計均衡運(yùn)行。

　　就在5月23日，央行續(xù)作5000億元MLF，對沖到期的MLF后，實現(xiàn)凈投放3750億元，為連續(xù)三個月超量續(xù)作MLF 。綜合考慮7天期逆回購?fù)斗藕蛧鴰於ù嫱斗?，當(dāng)周央行在公開市場上凈投放流動性1.2萬億元，傳遞出稅期和政府債發(fā)行等干擾下對資金面的呵護(hù)態(tài)度。上述報告認(rèn)為，在下一次降息到來之前，央行引導(dǎo)資金面維持均衡的可能性較大，資金利率將在政策利率之上的區(qū)間波動。

　　事實上，此前伴隨降準(zhǔn)在月中落地，資金利率并沒有明顯下行，反而一度呈現(xiàn)抬升趨勢，引起市場擔(dān)憂。尤其在存款利率再度調(diào)降的幅度超出市場預(yù)期后，銀行尤其國有大行缺負(fù)債的關(guān)注度進(jìn)一步提升。

　　不過，財通證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、研究所業(yè)務(wù)所長孫彬彬認(rèn)為，存款利率調(diào)降與資金和存單之間并無絕對關(guān)聯(lián)，影響資金面的關(guān)鍵仍是央行態(tài)度以及寬信用進(jìn)展等因素，因此存款利率調(diào)降并不代表資金和存單承壓。

　　“當(dāng)前基本面和中美不確定性仍在，資金顯著收緊的可能性不大，DR001（銀行間市場存款類機(jī)構(gòu)質(zhì)押式回購隔夜利率）的中樞基本穩(wěn)定在1.5%以下，存單利率中樞在1.65%之下。”孫彬彬在最新報告中指出，5月15日之后即使資金利率回升，但是央行逆回購和MLF均實現(xiàn)凈投放，體現(xiàn)出明顯的數(shù)量呵護(hù) ，這也是和1月～2月最大的不同，因此資金面不會顯著趨緊。

　　周五，存款類機(jī)構(gòu)隔夜和七天質(zhì)押式回購利率有不同程度上行，DR001 、DR007分別上行8.84BP、2BP，均價分別在1.57%、1.59%左右，交易所不同期限回購利率也有明顯上行。對此有分析認(rèn)為，除了稅期走款和政府債繳款使得資金面承壓，MLF大幅超量續(xù)做也可能增加了部分替代買斷式逆回購操作的擔(dān)憂 ?；仡?月，MLF加量續(xù)作5000億元，但當(dāng)月買斷式逆回購縮量5000億元。

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